摘要：資本市場也很現(xiàn)實(shí)。這次阿里巴巴的故事已被資本市場所認(rèn)可。但未來的故事是否會成真是另一回事。
6月8日，阿里股價上漲13.3％，接近142.34美元，創(chuàng)歷史新高，當(dāng)日市值增加約431億美元，市值超過3600億美元，一舉超過騰訊亞洲最大的公司。阿里巴巴并非第一次在亞洲攀升至市值之上，最后一次是2016年9月16日，當(dāng)時的市值約為2664.31億美元。
阿里首席財務(wù)官吳偉在阿里投資者日表示，阿里2018財年的收入增長預(yù)計為45％-49％，遠(yuǎn)超分析師的預(yù)期。彭博曾預(yù)計阿里今年的收入增長率將達(dá)到35％，華爾街預(yù)計將達(dá)到36％。
在阿里投資者日會議之后，投資機(jī)構(gòu)已經(jīng)提高了阿里巴巴的目標(biāo)價。一些機(jī)構(gòu)認(rèn)為，阿里未來的增長勢頭來自核心電子商務(wù)業(yè)務(wù)。然而，近年來阿里巴巴的新用戶增長率繼續(xù)放緩。剛剛發(fā)布的2017財年報告顯示，自阿里巴巴上市以來，年度活躍買家增長率的7.3％創(chuàng)下新低。阿里怎么把它變成了一個亮點(diǎn)？
顯然，類似于大多數(shù)人的預(yù)期，阿里巴巴的增長路徑將從電子商務(wù)到新零售;市場也將從中國擴(kuò)展到世界。
但是，我們必須強(qiáng)調(diào)的是，阿里巴巴此次拋出的核心點(diǎn)是，未來阿里巴巴的核心電子商務(wù)業(yè)務(wù)將不再依賴于用戶數(shù)量的增長，而是質(zhì)量。對于阿里巴巴而言，核心電子商務(wù)收入不僅來自在線市場本身，還來自消費(fèi)者業(yè)務(wù) - ——幫助商家和品牌獲得，運(yùn)營和留住消費(fèi)者。
從“逐步擴(kuò)張到放養(yǎng)和挖掘”，阿里巴巴成功說服投資者，它可以做到這一點(diǎn)。
用戶增速放緩，投資人的擔(dān)憂
截至2017年3月底，阿里巴巴中國零售平臺的年度活躍買家為4.54億，比去年同期增加3100萬，增長7.3％。移動終端月度活躍買家為5.07億，比2016年末增加1400萬。2017財年，GMV達(dá)到3.8萬億，同比增長22％;移動終端GMV為3萬億，增長率為49％。
從絕對規(guī)模來看，阿里巴巴的零售業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)非常好。但阿里當(dāng)前73％的收入仍然來自零售業(yè)務(wù) - — —傭金和廣告，傭金增長取決于GMV，廣告增長取決于用戶增長。因此，GMV和用戶的增長率對阿里巴巴未來零售業(yè)務(wù)收入的增長有很強(qiáng)的指導(dǎo)作用。投資者充滿擔(dān)憂的是，自阿里巴巴上市以來，7.3％的年度活躍買家創(chuàng)下新低。
▲DonG Dongge根據(jù)公開財務(wù)報表進(jìn)行篩選
考慮到Ali的數(shù)據(jù)還包括來自AliExpress和Lazada的8300萬用戶，實(shí)際內(nèi)生增長率可能為負(fù)。當(dāng)然，增長放緩的主要原因是用戶規(guī)模已達(dá)到極限。
根據(jù)CNNIC的研究報告，截至2016年底，中國的網(wǎng)購用戶達(dá)到4.67億。在同一時期，阿里巴巴的活躍買家數(shù)量為4.43億，即95％的網(wǎng)購用戶是天貓/淘寶的活躍買家。
阿里的主要升級：從年度活躍買家升級到年度消費(fèi)者
在仔細(xì)研究阿里巴巴首席財務(wù)官武威的演講后，我們發(fā)現(xiàn)她解釋了用戶對阿里巴巴核心電子商務(wù)業(yè)務(wù)的問題，這是投資者最關(guān)心的問題。
首先，吳偉詳細(xì)介紹了用戶參與度（User Engagement），高增長用戶和用戶參與度。
▲資料來源：阿里巴巴2017年投資者日會議
▲資料來源：阿里巴巴2017年投資者日會議
用戶參與度的提高來自日常穩(wěn)定增長的內(nèi)容。
▲資料來源：阿里巴巴2017年投資者日會議
然后，吳偉詳細(xì)解釋了“老用戶，價值越高”（主要表現(xiàn)在三個方面，老用戶有更多的訂單，更多的購買類型，更高的消費(fèi)）。
▲資料來源：阿里巴巴2017年投資者日會議
通過這種方式，阿里巴巴的說服邏輯非常明確。
這一次，阿里巴巴想講述一個關(guān)于從增量模式轉(zhuǎn)變?yōu)楣善蹦Ｊ降墓适?。阿里巴巴說服投資者，阿里巴巴用戶非常投入，也就是說，他們非常棘手。用戶不一樣是“用戶參與”，有人注冊了賬號，但沒有買任何東西，這樣的用戶毫無價值，但阿里強(qiáng)調(diào)用戶的操作，并立即高端。
▲資料來源：阿里巴巴2017年投資者日會議，DonG Dongge中文翻譯
然后，阿里巴巴提到了舊用戶（股票用戶）的高價值。中國哪個電子商務(wù)平臺擁有最大的用戶群？當(dāng)然，它是阿里巴巴，高用戶參與可以提供更多的股票用戶。
眾所周知，中國電子商務(wù)用戶的增長速度正在放緩，人口紅利已經(jīng)不多了。未來的增長引擎將從用戶數(shù)量的增長轉(zhuǎn)向用戶質(zhì)量，例如購買頻率增加和單價提高。阿里對這一時間的解釋完全符合人們的期望，并為投資者提供了他們想要看到的一切。
因此，投資者開始相信阿里巴巴可以依靠過去幾年的業(yè)務(wù)布局來進(jìn)行消費(fèi)者操作 - —幫助商家和品牌收購，運(yùn)營和留住消費(fèi)者，從而推動整個零售業(yè)務(wù)的增長。
1萬億美元GMV還是沒那么簡單
6月8日，阿里巴巴投資者日，阿里巴巴透露，其中期目標(biāo)是到2020年實(shí)現(xiàn)1萬億美元的GMV。
阿里巴巴2017財年的GMV為3.8萬億元。假設(shè)目標(biāo)是在2021財年（2021年3月）實(shí)現(xiàn)，阿里巴巴的GMV復(fù)合增長率需要達(dá)到14.4％。這個數(shù)字似乎并不高，但對于阿里來說，這么大的巨頭，難度不小。
▲資料來源：DonG Dongge基于公開財務(wù)報表
阿里巴巴希望這些GMV主要來自股票用戶的貢獻(xiàn)，正如投資者會議所強(qiáng)調(diào)的那樣。但是，我們覺得實(shí)際可能并不那么簡單。
首先，阿里巴巴只告訴人們老用戶更有價值。例如，2012年注冊的用戶現(xiàn)在可以提供123個訂單，而2016年有38個新用戶。但阿里巴巴沒有提到有多少老用戶。
▲資料來源：DonG Dongge基于阿里巴巴的財務(wù)報告
我們編制了阿里的年度財務(wù)報告，發(fā)現(xiàn)事實(shí)上，近年來阿里巴巴的大部分新用戶來自2014財年至2016財年。阿里沒有提供準(zhǔn)確的數(shù)據(jù)，但仔細(xì)研究上述PPT的訂單，可以看出增長主要來自前兩年，即第1年至第3年。 4年級和5年級的增長并不明顯。
相比之下，2015財年用戶的增長接近2017財年的最高購買力增長率。用戶在2014財年增加，接近2016財年的峰值。這些人將在未來幾年成為GMV。貢獻(xiàn)不大。
2018財年--2021財年的增長動力應(yīng)主要來自2016財年，2017財年和2018財年的累計用戶。但是，從上表可以看出，新增用戶有7300萬。 2016財年，2017財年僅3100萬，增長速度放緩。因此，股票用戶推動GMV增長的邏輯很難證明。
由于庫存用戶和增量用戶都無法解決GMV增長問題，阿里巴巴如何實(shí)現(xiàn)1萬億美元GMV的目標(biāo)？
我們認(rèn)為外展兼并和收購可能是其主要手段。我不能自己創(chuàng)造它，至少我可以買別人的。阿里巴巴最近經(jīng)常在印度和東南亞地區(qū)移動，這兩個地區(qū)也可能是他們未來GMV的來源。潛在風(fēng)險是收購目標(biāo)可能處于虧損狀態(tài)，例如Lazada，這可能會拖累阿里的盈利表現(xiàn)。
據(jù)說，在投資者日會議上，當(dāng)阿里巴巴集團(tuán)首席財務(wù)官吳偉表示2018財年的收入指導(dǎo)數(shù)據(jù)為“45-49％”時，觀眾發(fā)出“哇”的尖叫聲。
但是，資本市場也很現(xiàn)實(shí)。這次阿里巴巴的故事已被資本市場所認(rèn)可。但未來的故事是否會成真是另一回事。